歷史之鑒——1997年績優(yōu)股倒下的回憶

　　歷史是面鏡子。不懂歷史，可以說就不會對事物有清楚的理解。
　　
　　本人經(jīng)歷了93-95年那輪大熊市，也經(jīng)歷了1996-1997年那輪大牛市�，仡櫼幌旅枯喤Ｐ苎�環(huán)后很多大牌“績優(yōu)股”紛紛倒下后的深層原因，對于我們認(rèn)識公司，可以說定會有莫大的好處。
　　
　　先說1996-1997年那輪大牛市。深科技，是我當(dāng)時最鐘情的一個股，在經(jīng)歷了三天從6元直奔21.99元的輝煌幾乎完成"基本積累"后，我?guī)缀酢皭邸鄙狭诉@個股票。但是，隨著研究的深入，發(fā)現(xiàn)這家公司差不多就是個為IBM做配套的公司，開始懷疑深科技是否已經(jīng)被嚴(yán)重高估，深發(fā)展，同樣是深圳股市當(dāng)時的靈魂股，相信深圳的任何一個老股民對都深發(fā)展都有過如同“圣人”般的崇拜感情，要對之產(chǎn)生“高估”的懷疑，至少在感情上是過不去的。但是，基本的估價觀念還是告訴我，深發(fā)展也有高估的時候吧？于是，1997年6月份，寫了篇文章，對發(fā)展和深科技提出了初步的懷疑。
　　
　　也許是從未買過四川長虹，對之的質(zhì)疑也許就客觀、順利地多。1997年9月，深圳某券商負(fù)責(zé)自營的老總約我吃飯，探討一些問題，其中專門提到如何看待四川長虹。我和他就四川長虹有過如下的對話：
　　
　　老總：長虹才30倍PE，不會見頂吧。
　　
　　我：長虹一直是滬市最低市盈率的股票，無論牛市還是熊市。長虹不可能達(dá)到如深科技那樣的市盈率，除非有一天它的業(yè)績大幅下滑。
　　
　　老總：業(yè)績下滑？呵，那中國股市還會有績優(yōu)股嗎？
　　
　　我：……？
　　
　　老總：長虹我們與倪總見過面交談過，明年業(yè)績還可保持至少30%以上成長，后年將可能有80%-100%的增長，因為農(nóng)村市場有可能出現(xiàn)爆炸式的增長。
　　
　　我：我不知道明后年長虹會如何增長，但我覺著它的業(yè)績有一天肯定要下滑。而且不會很遠(yuǎn)。
　　
　　老總：為什么？
　　
　　我：因為我覺得它與其它廠家沒什么大的區(qū)別啊。
　　
　　老總：哈哈，如果你要來辦個電視機(jī)廠，你能干過長虹嗎？
　　
　　我：我不會辦企業(yè)。但是，其它廠家沒必要非要干過長虹才能生存啊。
　　
　　老總：告訴你，你也許不知道，電視機(jī)在中國城市中剛剛普及，但縣鎮(zhèn)、鄉(xiāng)村更是市場驚人。在中國電視機(jī)行業(yè)，長虹的競爭力是絕對的第一，連日本的企業(yè)都怕。而且，再過多少年，中國的高清和數(shù)字電視要開播了，長虹將可能要占50%以上的市場，那時長虹股價恐怕幾百元以上了。
　　
　　我：也許吧，……。
　　
　　1998年，長虹股價開始崩潰。我又見過那位管自營的老總。正好那時是長虹宣布降價，聲稱要擠掉競爭對手的市場。這位老總說，價格戰(zhàn)對長虹長遠(yuǎn)是大利好，今后長虹肯定是勝者。我說為何？他說，長虹的歷史已經(jīng)表明，它是中國競爭力最強(qiáng)的電視機(jī)企業(yè)。第二，長虹的老總倪潤峰是中國企業(yè)界少有的“中央委員”（我以前真的不知道），其它廠家都可以倒，長虹不會倒，國家怎么也會向長虹傾斜的。這是中國國情。你不懂。�褂�，中國與其它國家不一樣，電視機(jī)行業(yè)的市場幾乎是無限的，農(nóng)村市場很快要爆炸式增長。
　　
　　過了幾年后，我才對長虹的倒下有了深入的認(rèn)識：
　　
　　1。長虹之?dāng)�，不在市場。電視機(jī)行業(yè)從1997到現(xiàn)在，一直保持著增長。而且產(chǎn)品更新?lián)Q代速度一直很快。需求沒有出現(xiàn)過任何問題。
　　
　　2。沒有堅固和具實質(zhì)壁壘性的差異化的競爭優(yōu)勢，再大的企業(yè)，再高的市場占有率、再高的聲望的企業(yè)，即便有某個強(qiáng)勢的領(lǐng)導(dǎo)人物都是沒有用的。
　　
　　3。獨立思考企業(yè)價值，勿用其它與之無關(guān)的東西來干擾你的思考邏輯。
　　
　　2004年，當(dāng)我預(yù)言上海汽車這類股遲早要全部跌回去時，很多人卻給我一個勁地講我國汽車市場還有多大多大，當(dāng)我提醒萬科這類企業(yè)不可能長期保持這么高的收益、其企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人已經(jīng)頭腦發(fā)熱的時候，很多人卻一個勁地給我講房地產(chǎn)在中國還有多大多大的需求……。
　　
　　企業(yè)的價值不等于市場需求。

　三個多月前，當(dāng)萬科如日中天直奔三十多元，成為一個PB超10倍的“虛擬型”企業(yè)的時候，寫了篇《萬科已成為一個價值取還是趨勢取向的企業(yè)？》之文，對萬科乃至地產(chǎn)行業(yè)的極端營業(yè)模式表示了擔(dān)憂和質(zhì)疑。今天，雖然萬科等股票大跌，也并非是我寫這篇的原因，或者大跌也不能證明什么。這貼也不是在討論地產(chǎn)業(yè)、電視機(jī)業(yè)。

　　我也不是什么“賣方研究員”，更無總想證明“自己一貫正確”的發(fā)貼之意。望有些網(wǎng)友最好還是對貼中的內(nèi)容做反駁，而不是在不了解別人的觀點時主觀隨意猜想式的“反駁”。

　　1997年牛市結(jié)束后給我的一個啟迪是：所有的當(dāng)十市場形象最好的“一線績優(yōu)股”，后來全部業(yè)績出大問題！——注意，是全部！股價無一不出現(xiàn)崩潰。
　　比如深發(fā)展、深科技、蘇常柴、川老窖、深長城、四川長虹、江蘇春蘭、青島海爾、東大阿派、……。

　　而當(dāng)時頂多算“二線股”根本排不上號的萬科、中集、乃至當(dāng)時“三線股”（垃圾股）的云南白藥等等，后來無論是業(yè)績還是股價都逐漸回升創(chuàng)新高，直到本輪牛市成為“大牛股”。

　　為什么？

　　中國的企業(yè)，市場經(jīng)濟(jì)時間過短，新興企業(yè)的典型特征，隨著行業(yè)的興起而繁榮，但由于沒有自己的堅固的競爭優(yōu)勢，十分脆弱，行業(yè)一波動，就出問題。當(dāng)人們津津樂道說萬科將在地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整整合后將會“更強(qiáng)大”時，我仿佛回到了十年前的四川長虹，多么熟悉的聲音！憑什么？行業(yè)還沒出問題就看到了結(jié)果？

　不過我倒承認(rèn)不少賣方研究員一直成功地采取著這種策略——他們不斷地跟在市場后面拋出自己“早已有之”的觀點，從而實現(xiàn)了一貫正確與永遠(yuǎn)正確，呵呵。
　　
　　企業(yè)價值不等于市場需求，但是和市場需求有關(guān)系（也和其它很多事情有關(guān)系）。事實上誰說過企業(yè)價值“等于”市場需求了？把別人的不同觀點歪曲到可笑的程度，從而極富戲劇性地彰顯對方的愚蠢與自己的英明——這是以擊敗對手為目的的辯論策略，不是客觀公允的研究。

　　2004年5、6月份，當(dāng)我在另一論壇發(fā)貼說上海汽車由于什么什么原因，這類股票遲早要全部跌回時，跟貼反對的全是跟我論述汽車在中國還有多大多大市場，

　　而今，當(dāng)我懷疑地產(chǎn)股的群體瘋狂時，當(dāng)我質(zhì)疑萬科等股價已經(jīng)高估，其領(lǐng)導(dǎo)層的頭腦已發(fā)熱時，跟貼反對的幾乎全是“還有多少多好人沒房子住”、“中國地產(chǎn)市場還要繁榮多就久多久”……之類的。

　　這不叫“市場需求=企業(yè)價值”又是什么？

　　至于賣方研究員，就象okok兄所言，我從來就不知道是什么意義。

　　的確，因為中國證券市場才十幾年歷史，即使是第一天就入市的人也才十幾年股齡，沒有任何資格來充“老”，即使你已經(jīng)腰纏萬貫。

　　此貼之意，不在具體個股的前途，而在于搞明白一個道理：為什么當(dāng)年被人奉為珍珠般的熱門股票，股民匯其后一個個倒下？以至在下一輪牛市中它們都很難再翻身？當(dāng)這種現(xiàn)象不是個別而是群體時，這就不能把其中的原因偶然化，就跟不能把四川長虹的倒下歸于它“98年時囤積彩管”的失誤一樣。

　　川長虹的例子就說到此吧。

　　下面一個就是深發(fā)展。

　　深發(fā)展從上市以來就一直是“套不住”的股票。當(dāng)人們習(xí)慣于深發(fā)展每年“必須”增長，且要比其它公司的平均增長率高時，當(dāng)深股老股民都把深發(fā)展當(dāng)作港股中的匯豐時，深發(fā)展當(dāng)時（97年）新上任的行長周林（現(xiàn)又一進(jìn)局的人）說了句耐人尋味的話：深發(fā)展將從注重銀行的收益轉(zhuǎn)為注重信貸資產(chǎn)的安全性上。我當(dāng)時如挨悶棍。從這句話開始我開始認(rèn)真把它只當(dāng)做個普通銀行來看，看看它的一切。它的壞帳、它的會計政策、它的……

　　原來深發(fā)展也有有大問題的時候！

　　后來的疑問是：為什么深發(fā)展出問題一定是在股市的牛市結(jié)束后而不是在1996、1997年？

　　
　　本貼只不過是個提醒，也許我舉的例可能到頭來被證明是錯的，但有一點我堅信不會變。就是下面這一點：

　　如果在把眼光放得遠(yuǎn)一點，回到1991-1992年的牛市。當(dāng)時的明星股或績優(yōu)成長股是什么呢（當(dāng)時還不熟悉上海股市）？深寶安、深中華、深物業(yè)、振業(yè)、金田、甚至深中浩（而萬科、南波則一直是中庸而標(biāo)準(zhǔn)的“二線股”，引不起任何炒家的注意）。結(jié)果，隨著93年初牛市的終結(jié)，這些公司從此衰落不起。

　　牛市是什么呢？我都想用這么一句來概括：就是消滅當(dāng)時主流類公司的過程，消滅那些體質(zhì)不強(qiáng)的績優(yōu)公司的過程！

　　本輪牛市呢？我想這一本質(zhì)不會變！小心那些體質(zhì)不強(qiáng)卻被眾人擁捧的“大藍(lán)籌”！

　　我慢慢才體會到林奇從不買任何熱門行業(yè)里的熱門股，以及巴菲特遠(yuǎn)離經(jīng)濟(jì)主題的時尚，以及格雷罕拇“投資人經(jīng)常犯的失誤是在經(jīng)濟(jì)繁榮時期買入了那些原本素質(zhì)不高的績優(yōu)股”的教誨！

　　是的，還有東軟股份也創(chuàng)了新高。但我覺得這里面有兩個問題：

　　1.1997年當(dāng)時最熱門的“一線績優(yōu)股”，到現(xiàn)在本輪牛市，它們有幾個能創(chuàng)出新高的？這個比例說明什么？

　　2.你把這些極少數(shù)能創(chuàng)新高的熱門股那時的價位與本輪牛市創(chuàng)新高的價格與同期指數(shù)的升幅比一比，就知道它們長期看是否遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸了大盤？

　　中國年輕的股市也不例外。長期投資“熱門行業(yè)里的熱門股”的下場是美國人總結(jié)的現(xiàn)象，但在中國這么“特殊”的市場上仍然是那么的有效！

　　
　　我們的股市才十多年歷史，那些能超越數(shù)輪牛熊循環(huán)而歷久彌堅的股票在哪里？我初步發(fā)現(xiàn)，那些牛市中最熱門的股到后來居然沒有一個好下場，而在牛市中表現(xiàn)一般的公司，其內(nèi)在又具有很高競爭要素的公司，卻能保留下來直到下一輪牛市。很多人現(xiàn)在在這兒推崇萬科，但他們經(jīng)歷過萬科在2003年之前的任何牛市中的“肉”勁嗎？這正是
　　我想說的。如果這個規(guī)律起作用，那么未來的牛股一定不會出現(xiàn)在現(xiàn)在基金們最推崇的那些公司范圍里——至少在中國股市的十幾年歷史中，這一點反復(fù)被印證。不信各位瞧瞧，歷史上，哪個股票能被機(jī)構(gòu)們一直推崇到下一輪牛市而不變？到現(xiàn)在為止，一個也沒有！

　　為什么會是這樣？

　　本貼是想提醒，在牛市熱烙市道中如何識別那些貌似“偉大”的騙局。因為牛市本身必然陷入瘋狂和非理性，那些在瘋狂中表現(xiàn)出“偉大”的，其實不過是“偉大的瘋狂”而已。
　　
　　中國股市和市場經(jīng)濟(jì)的歷史還很短，產(chǎn)生出超越牛熊循環(huán)的長期牛股或偉大企業(yè)還需要時間。
　　但另一方面，隨著中國的經(jīng)濟(jì)的崛起，其經(jīng)濟(jì)環(huán)境和土壤正在發(fā)生巨大變化，未來是完全有可能產(chǎn)生這類企業(yè)的。它們的特征是什么呢？
　　我想，一定是那些立足長遠(yuǎn)而不是眼前利益的企業(yè)，
　　一定是具有異乎尋常企業(yè)戰(zhàn)略和布局，常有憂患意識而不是自以為是、蔑視同行的企業(yè)，
　　也一定不是現(xiàn)在那些徒具耀眼增速而其實只不過與其它企業(yè)差不多同享景氣的企業(yè)，
　　……
　　總之，它們一直在悄然布局未來而不是吸引現(xiàn)在人眼球的企業(yè)。

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